?

Log in

Введение санкций во второй половине 2014 года со стороны Запада против крупнейших российских корпораций в ответ на обострение украинского конфликта напомнило всем об одной уязвимой болевой точке нашей экономики. Речь идет о внешнем долге. Санкции привели к закрытию рынков дешевого западного фондирования, что вкупе с падением цен на нефть, несвоевременными действиями ЦБ в ответ на разрастающиеся панические настроения на валютном рынке и т.д., фактически привело к крупномасштабному финансовому кризису в декабре 2014 года.

И проблема кроется не в государственном внешнем долге, который за последние 15 лет сократился со $160 млрд. - 90% от внешнего долга РФ на начало 2000-х - до $40 млрд. к началу 2015 года (7% от внешнего долга), т.е. почти в 4 раза. Напомню, что в период бурного экономического процветания России, полностью совпавшего с бумом на глобальном сырьевом рынке, страна имела, как говорят экономисты, двойной профицит: по счету текущих операций (денег в страну приходило больше, чем уходило) и по бюджету (поступления в бюджет превышали расходы). В такой ситуации государству не нужны были деньги нерезидентов для покрытия дефицитов – страна начала активно рассчитываться по внешним государственным долгам и накапливать ЗВР. Это на заметку тем, что упорно пророчит России дефолт по суверенным обязательствам!

Однако, обратная ситуация складывалась в корпоративном секторе, который в условиях растущих цен на энергоресурсы без труда привлекал дешевые западные деньги, пользуясь своими высокими рейтингами и стабильным (и даже укрепляющимся) рублем. И если в начале 2000 года внешний корпоративный долг оценивался в примерно в $20 млрд. (10% от внешнего долга РФ того времени), то ровно через полтора десятка лет он достиг $550 млрд., а это сегодня уже 90% от внешнего долга РФ.

Итак, согласно данным ЦБ на 1 января 2015 года, внешний долг РФ составляет $599 млрд. При этом около 50% внешнего корпоративного долга приходится на компании, попавшие под санкции. А это означает, что в условиях закрытия внешних рынков рефинансированием долгов занимается ЦБ, пуская в «бой» международные резервы.
В рамках данной темы поговорим о составе, структуре и размере внешнего долга, далее обсудим возможные источники финансирования этого долга, затронем тему платежного баланса и завершим историю графиком погашения долгов на ближайшую перспективу. Задача – показать, что условно «не так страшен долг, как его малюют», снизить градус скепсиса в отношении возможностей по обслуживанию долгов, показать, что резервов хватит и не на один год и т.п.


Сначала разберемся с составом, структурой и размером внешнего долга России.

Во-первых, из $600 млрд. внешнего долга РФ, $41 млрд. (7%) приходится на государство, $10,4 (1,7%) - на ЦБ РФ, $171 млрд. (28%) - на банки, и $376,5 млрд. (62%) – на прочие секторы (корпоративный небанковский сектор). Таким образом долг корпоративного сектора составляет $550, или 90% от внешнего долга РФ, с обслуживанием которого и связаны основные трудности.

1

Read more...Collapse )

рубль: "я такой не один"

не одни мы такие. ранее писал про то, как в 2011-м "разъехались" EM и DM. аналогичные движения начались и в валютах - смотрим график, где показана динамика валют знаменитой пятерки - "fragile five" (индонезия, индия, турция, юж.африка, бразилия) + российского рубля против доллара. "Fragile five" объединяют "двойные дефициты" (по счету текущих операций и бюджету)+ высокая инфляция. В отличии от них Россия пока имеет двойной профицит, но высокую инфляцию + кучу специфических факторов. Сегодня валютный курс - ключевой элемент в исправлении накопленных дисбалансов. В результате видим фронтальное падение валют EM против USD с 2011.

fragile five + rub

источник графика: Bloomberg

про ЦБ и валютный курс

))) обязательно включить субтитры в настройках и наушники для полноты картины



реально кажется, что снимали по нашим событиям ))
На днях DB опубликовал очень интересный ресеч на тему глобальных дисбалансов. Огромный избыток сбережений в Европе станет основным драйвером глобальных трендов в обозримом будущем. Европа станет крупнейшим экспортером капитала в 21-м столетии.

Текущим трендам в экономике Европы DB дал звучное название - "Euroglut", или "европейское перенасыщение". Сегодня экономика региона оперирует в режиме высокой безработицы вкупе с рекордным профицитом по счету текущих операций. Т.е. речь идет о проблеме избытка сбережений относительно инвестиционных возможностей.

Ежегодный профицит по счету текущих операций Европы может составить порядка $400 млрд., что превысит аналогичный показатель по Китаю в начале 2000-х годов! И, если тенденции сохранятся, то это будет крупнейшим профицитом в истории глобальной экономики. А это имеет очень большое значение, в том числе и для финансовых рынков.

1

Получается, что превалирующие сегодня два взгляда на глобальную ситуацию - "secular stagnation" и "normalization" - не полностью ее описывают и характеризуют. Напомню, что подход "secular stagnation" (долговременная стагнация) подразумевает длительное время низких темпов экономического роста при стабильно низких % ставках. Согласно второму подходу "нормализация" уже не за горами - экономический рост вскоре возобновится, в частности в США, и монетарная политика неизбежно нормализуется - ЦБ выйдут из "ловушки ликвидности", свернут программы выкупа активов и т.д. Но это неполная картина. "Euroglut" станет основным драйвером глобальных трендов. Несмотря на некоторую схожесть с "secular stagnation", конечные цены на активы при "Euroglut" будут совсем иными.

Read more...Collapse )

китайская "страшилка"

в фейсбуке постил картинку-страшилку. размещу ее и здесь.

индекс Ли Кэцяна является хорошим опережающим индикатором...

china fear

идея в общем банальна, индекс это некое взвешенное значение среднегодового роста банковскогого кредита (40%), выработки электричества (40%), объем ж/д перевозок (20%).
хотя, чем проще оно, тем понятнее и, как правило, хорошо работает.

.. вот собственно график по equities

fxi
источник: Bloomberg

 

отраслевой срез

достаточно интересная картина открывается при анализе динамики отдельных секторов к общему рынку.

Начнем с тех, кто на среднесрочной дистанции (и в последний год) показывает outperformance относительно индекса ММВБ. Это нефтегаз (MICEX Oil&Gas Index) металурги (MICEX Metals&Mining Index), и потребительский сектор (MICEX Consumer&Services Index).

oil&gas

Нефтегазовые компании в последние годы показывает опережающую динамику относительно остального рынка благодаря стабильным ценам на нефть и слабеющему рублю, благоприятно отражающемуся на экспортных выручках. В глобальных же терминах с 2010 года российский oil&gas находится в underperformance относительно глобального индекса XLE - c этой точки зрения потенциал есть неплохой.


M&M

Read more...Collapse )

EM vs. DM: уроки истории

не раз об этом говорилось и не я это придумал, но посмотреть на историю взаимоотношений развивающихся (emerging markets, EM) и развитых (developed markets, DM) рынков все же стоит. Это особенно важно в свете того, что в 2014 рынки EM вновь удивили инвесторов хорошим ралли - с минимумов конца января ряд индексов показали рост на 20-25% (про наш рынок отдельно писал здесь).  Таким образом 2014 YTD по MSCI EM +6,5%, по MSCI USA +6,7%.

em-jap-eu-usa-rus 2014

Read more...Collapse )

Tags:

изгои

Геополитические риски - ключевой фактор для российского рынка в 2014 году. Иначе не объяснить тот факт, что мы практически полностью растеряли корреляции с emerging markets, commodities и т.д. Про связь с developed markets вообще молчу, там наши дороги разошлись в далеком 2011 году, но о причинах этого еще раз в следующем выпуске.

Этот пост станет по сути продолжением предыдущей серии обзоров по рынку от 28 марта ("уровни 2008 года") и 10 июня ("мысли по российскому рынку"). Это интересно и важно, т.к. 2014 год для российского рынка оказался очень тяжелым. И в такой ситуации особенно важно сохранять трезвость ума, адекватно оценивать риски, тщательно фильтровать СМИ, держаться подальше от соц.сетей с засильем "диванных" аналитиков, которые в один день становятся экспертами в военном деле, на следующий объясняют причины аварий в метрополитене и варианты уничтожения боингов на высоте >10 км над землей. Идет информационная война.

российский рынок в глобальной системе координат

По отношению к группе развивающихся стран (Emerging Markets, EM) наш рынок (смотрим на ETF RSX - крупнейший из ориентированных на российские акции) находится с 2011 года в даунтренде. Сами EM  уже четвертый год торгуются в боковике с четко обозначенными границами сверху и снизу. И если в начале 2014 года, когда число упоминаний "EM Crisis" в ленте Bloomberg было на максимумах за несколько лет, EEM тестировал нижнюю границу тренда, то после мощнейшего ралли на 25%+ к середине июля уже тестирует на прочность верхнюю планку (см. график). Стоит ли ждать прорыва многолетнего боковика в EM? Скорее нет, чем да. Ключевой фактор для крупнейших представителей развивающихся рынков в 2014 году - выборы -> надежда на смену власти -> надежда на структурные реформы и т.п. (писал ранее, что России этого не светит и это одна из причин отсутствия интереса к нашему рынку). Но не стоит забывать, что осенью вслед за прекращением QE со стороны ФРС при дальнейшем улучшении состояния экономики США, рынок начнет закладываться на скорое повышение % ставок и тут EM испытают на себе еще один удар. Не надо расслабляться.

rsx-eem

Read more...Collapse )

Совсем страх потеряли

Про экстремально низкую волатильность на рынках только ленивый не написал. Но график надо запечатлеть на память. Совсем уже страх потеряли.

no fear

в небольшом приближении:

no fear2

Источник графиков: Bloomberg

Tags:

Фед ничем не удивил

Федререзв вчера ничем не удивил, хотя кто-то чего-то там ждал особенного (ввод новых ориентиров и т.п.). Ничего.

fed eco

% ставки, естественно не изменились; c QE срезали еще $10 млрд. - все как ожидалось.

Были немного пересмотрены прогнозы по ставкам - один из членов Комитета перенес ожидания по повышению ставок с 2015 на 2016 год и немного по цифрам изменилось.

Fed rates forecast

Read more...Collapse )

Tags:

Вопрос: почему сравнение исторической нормы выплаты дивидендов и дивидендной доходности не имеет смысла?

Ответ: несмотря на рост объема обратных выкупов акций за последние 30 лет, многие аналитики продолжают использовать дивидендную доходность для оценки ожидаемой рыночной доходности. При сравнении данных до и после 1982 года необходимо учитывать следующее: до 1982 года обратные выкупы акций были редким явлением, так по принятому в 1934 году “Securities and Exchange Act” манипуляции на рынке были запрещены. Многие компании не проводили байбэки, так как в данном акте определение «манипуляции» было дано нечетко.

В 1982 году Конгресс США принял документ “Rule 10b-18”, который защищает интересы компании, если она следует определенным правилам. Эти правила формируют правовую  защиту от угрозы судебного преследования путем предоставления информации по процедуре проведения обратного выкупа акций, а именно: порядок, сроки, цена и объем. Комиссия по ценным бумагам впоследствии обновила эти правила для соответствия   текущей рыночной ситуации.

Учитывая то, что склонность компаний к выплате денежных средств акционерам сохраняется на стабильном уровне и многие компании перешли с дивидендов на байбэки, необходимо принимать во внимание обратный выкуп акций. 1982 год отметился изменением режима выплаты компаниями денежных средств их акционерам.

Байбэк и выпуск новых акций

Частым аргументом в критике обратных выкупов акций является то, что некоторые компании используют байбэк для покрытия издержек на выпуск новых акций. Например, компания выпускает дополнительные акции и затем выкупает эквивалентное количество акций, в результате чего объем выпущенных акций остается прежним.

Например, компания Cisco Systems в 2013 году выкупила акции на сумму $3,1 млрд и выпустила новые акции на сумму $3,3 млрд. Таким образом, важно учитывать чистые общие выплаты акционерам, которые рассчитываются как сумма чистого обратного выкупа акций и выплаченных дивидендов.

Read more...Collapse )
Вопросы и ответы

Вопрос: В чем сходство дивидендов и байбэков?

Ответ: Так же, как и дивиденды, байбэки обеспечивают акционерам выход в наличные деньги. Более формально, байбэки и дивиденды идентичны при следующих предположениях:

·   Отсутствие налогов или одинаковая величина налоговых выплат;

· Идентичные транзакционные издержки или их отсутствие;

· Акционеры инвестируют полученный доход по одинаковой ставке;

· Одинаковое время ожидания денежных выплат акционерам;

·   Акции компании справедливо оценены. 

Если данные условия соблюдаются, то общая акционерная доходность (TSRTotal Shareholder Return) при обратном выкупе акций и выплате дивидендов не будет отличаться. На практике ни одно из этих условий не соблюдается.

С точки зрения акционера, байбэки дают большую гибкость, чем дивиденды, так как позволяют акционеру контролировать сроки налоговых выплат. Таким образом, акционер может остаться в акциях вместо того, чтобы продавать их компании обратно и, тем самым, отодвинуть сроки налоговых выплат. Акционер, получающий дивиденды, в данном случае обязан платить налоги в установленные сроки.

Вопрос: В чем отличие дивидендов и байбэков?

Ответ: Фундаментальное их отличие – отношение менеджмента компании к дивидендам и байбэкам. Руководство компании приравнивает выплаты дивидендов к инвестиционным решениям, например, к капитальным расходам, в то время как байбэки часто воспринимаются как нечто связанное с остаточными денежными потоками после инвестирования средств.

Различие в отношениях менеджмента компании к дивидендам и байбэкам приводит к следующим результатам. Во-первых, динамика дивидендных выплат по сути менее волатильна, чем по байбэкам. График 6 показывает ежегодную сумму, направляемую компаниями индекса S&P 500 на проведение байбэков и выплату дивидендов, а также цену и рыночную стоимость индекса в период с 1982 до 2013 года. Средний арифметический рост дивидендов в этот период составил 6,7%, стандартное отклонение – 9%. Средний арифметический рост байбэков – 23,7% при стандартном отклонении в 56%. Средний темп роста дивидендов вкупе с байбэками составил 10,9% при стандартном отклонении в 20%.

По сравнению с байбэками, дивиденды более устойчивы к внешним шокам. Доказательством тому служит финансовый кризис, когда дивидендные выплаты сократились на 20% с 2007 по 2009 год. Байбэки же сильно коррелируют с индексом S&P 500, что соответствует точке зрения, что обратный выкуп акций должен финансироваться за счет остаточных денежных потоков. Объем байбэков за период с 2007 по 2009 год упал на 75%. Обычно компании проводят обратный выкуп акций, когда рынок на подъеме, и стоят в стороне при падении.

chart 7

Руководство компании воспринимает байбэки как более гибкий инструмент, нежели дивиденды, а также как триггер повышения прибыли на акцию при благоприятных рыночных условиях. Со времен финансового кризиса, рентабельность инвестиций компаний увеличилась, при этом рост инвестиций был умеренный, что оставило простор для байбэков. После резкого снижения с пика 2007 года, с 2009 года байбэки вновь выросли с кризисных минимумов.

Read more...Collapse )
Американский рынок растет уже шестой год подряд и сегодня находится на максимальных исторических значениях. Индекс S&P500 за это время вырос почти на 190%. На протяжении всего этого времени инвесторы, аналитики, управляющие и т.д. задаются вопросом: “А что стоит за этим ростом и как долго он может продлиться?”

spx

В последнее время в западных деловых изданиях активно обсуждается тема дивидендов и байбэков, как одних из основных драйверов роста американского рынка акций в последние годы. Credit Suisse подготовил на эту тему очень хороший материал – “Credit Suisse: Disbursing Cash to Shareholders”. Наводку на материал дал krv1975, за что ему большое спасибо. Ниже будет представлен полный перевод этой работы. Любителям теорий заговора читать не рекомендуется.

Credit Suisse: Выплата денежных средств акционерам
Часто задаваемые вопросы по дивидендам и обратным выкупам акций

chart 1

· Объем свободных денежных средств на балансах американских корпораций растет, потому что отдача от инвестиций сохраняется на высоком уровне, а уровень реинвестирования при этом остается сдержанным.

· Обратный выкуп акций и выплата дивидендов – это два способа распределения денежных средств акционерам. Руководители компаний относятся к этим вариантам по-разному и часто не уверены в том, какой способ является лучшим. «Поверхностные» статьи, часто встречающиеся  в многочисленных  финансовых СМИ, и мнения различных инвесторов на эту тему лишь усиливают сомнения. 

· Этот репорт содержит ответы на многие часто возникающие вопросы, которые касаются выплаты дивидендов и байбэков. Такой формат позволяет сделать широкое покрытие темы и развеять многочисленные мифы и слухи.

· Компания не должна распределять прибыль, если доходность от инвестиций превышает стоимость акционерного капитала. Компания должна распределить доходы, если доходность на капитал акционеров превышает доходность от инвестиций компании. 

Вступление

Существует три способа, с помощью которых компания может выплачивать деньги своим акционерам:

1.    Продажа бизнеса и выход в кэш.

2.    Выплата дивидендов. Дивиденды – выплаты, которые получают акционеры компании в качестве процента от прибыли.

3.    Проведение обратного выкупа акций (buyback). Как и в случае дивидендов, байбэки позволяют акционерам получить наличные деньги. Однако кэш от байбэков могут получить только те акционеры, которые продают акции компании.

Выплата денег акционерам посредством дивидендов и байбэков актуальна всегда. Это подтверждает базовое уравнение, приведенное ниже:

Рост прибыли на акцию (EPS), % = Рентабельность собственного капитала (ROE), % * (1 - норма выплачиваемых дивидендов (payout ratio), %)

Это уравнение говорит о том, что рост прибыли компании зависит от доходности инвестиций (ROE – рентабельность собственного капитала) и объема инвестиций (payout ratio – норма выплаченных дивидендов: чем она ниже, тем больше инвестиций осуществляет фирма). Компания с высоким ROE и низким payout ratio растут быстрее.
Пример:  предположим, компания с ROE = 20% (прибыль в $200, поделенная на собственный капитал в размере $1000), выплачивает дивиденды в размере 50% от прибыли ($100). Рост прибыли компании в следующем году составит 10% (с $200 до $220), что эквивалентно 20% рентабельности собственного капитала в $1100. Это соответствует равенству (10%=20%*(1-0,50]).
Read more...Collapse )

Tags:

28 марта, когда украинский кризис не сходил с лент информагенств, а рынок рисовал локальные хаи (1350 пунктов по ММВБ) был написан пост - "уровни 2008 года".

Там в каментах горячая дискуссия была - это отражение реальной напряженности участников рынка на тот момент!

После этого рынок успел сходить на 5% вниз и далее ушел в "ралли" и с низов апреля дал +16%, т.е. с 28 марта +10% почти.

Какие мысли и выводы сработали с конца марта? (пишу выводы для себя прежде всего!) Как никак время непростое было:

1) приводил пару поговорок, которые озвучил мой друг - управляющий хедж-фондом:
- "рынки растут на пессимизме, взрослеют на оптимизме, умирают в эйфории" (про наш рынок) - верно
- "генералы всегда готовятся к прошедшей войне" (это про Украину) - верно
- "жадность всегда побеждает страх" (в принципе) - верно :)
2) писал про то, что мартовский рост рынка с годовых минимумов действительно похож на реальный выкуп рынка - в целом верно.
3) говорил про необходимость хеджа через выходные - мне это минимум 2 раза помогло, т.к. рынок падал потом месяц, портфели были захеджированы - неплохо.
4) подбирал дивидендные бумаги? Да, подбирал, но не агрессивно. в результате, к текущему моменту с начала года по портфелям в плюсе, но топлива заправил на полбака всего (акции 40%, облигации 50%, на срочку в ДУ выделено 10%). Так что альфа (как громко звучит) терялась по ходу майского роста, что немного расстраивает.

В целом, первая половина года прошла нормально, подходил к 3 марта с загрузкой в акциях не более 15% (!) по портфелям - это хорошо, не зацепило практически. Но на низах покупал не много. На срочке в опционах на укрепление рубля против доллара с конца февраля сидим.
Спекулировал немного. Из последнего - прокатился на Русгидро с 0,63 до 0,72 (+14%,но на маленькую часть портфеля), пару хороших недельных трейдов в рубле было.

Откровенно проспал ралли по некоторым EM! К сожалению, рутина по отделу и новые проекты съедают пока очень много времени - кроме ДУ на России, есть advisory на глобальных и российских рынках через нашу европейскую дочку КФЕ, продукты с еврооблигациями, проекты с роботами, с нуля в короткие сроки поставленное направление по структурированным продуктам (много стратегий, базовые активы в том числе из числа обращающихся на глобальных рынках). Что говорить, структурки в условиях "убитого" рынка пользуются хорошим спросом - понятная доходность выше банковского депозита при понятных рисках (часто берут 100% защиту капитала). Скоро ДУ на global markets через КФЕ появится - очень жду. Да, смеются надо мной - мол пока запуститесь, DM отрисуют свои хаи и падать уже начнут :)) но мне крайне важно иметь доступ ко всем мировым рынкам, быть с развязанными руками - к нашему достаточно прохладно отношусь.

Что с российским рынком происходит в моменте?

Еще в марте True-flipper подметил важную штуку - с 3 марта шли притоки средств в RSX, крупнейший ETF на росс. акции, + деньги заводили не под шорт. Вообще 6 недель шли деньги, потом два недели небольшие оттоки и далее снова 5 недель притоков! Кто это? умные деньги? В общем, те кто покупал, сняли свои 10-20% в валюте.

RSX fund flow
Read more...Collapse )

Помощь ребенку

Друзья попросили перепост!

Таисия Каштанова. Сбор на лечение. САРКОМА ЮИНГА
Сумма сбора на 01.06.2014 равна 2 153 520 руб. СПАСИБО каждому из Вас, ДРУЗЬЯ!
ТАИСИЯ КАШТАНОВА
3 года 10 месяцев.
Город Санкт-Петербург.
ДИАГНОЗ: Саркома Юинга
(злокачественное новообразование, возникающее из костной ткани)

ЦЕЛЬ СБОРА: После диагностирования данного заболевания было назначено 6 курсов высокодозной химиотерапии. После чего будет принято решение о дальнейшем лечении.

Предварительная сумма сбора на 1 этап лечения = 90 000 $

Пожалуйста, помогите этой маленькой девочке,у которой вся жизнь впереди.
Мы будем благодарны любой помощи : финансовая, перепосты, приглашения в группу друзей и знакомых.
Read more...Collapse )

Latest Month

March 2015
S M T W T F S
1234567
891011121314
15161718192021
22232425262728
293031    

Tags

Syndicate

RSS Atom
Powered by LiveJournal.com
Designed by yoksel